来源：新华指数
2022年以来，美国固定收益ETF市场规模持续增长，截至2022年底，固定收益ETF数量568只，规模约为1.32万亿美元，同比增长3.3%，全年资金流入约2049亿美元，同比下降5.3%。
境外固定收益指数化投资呈现如下特点：一是数量及规模持续增长，但增速较去年大幅下降，产品规模集中度高；二是受美联储连续加息影响，资金流入增速放缓，资金偏好具有低风险特征的国债指数产品；三是Smart Beta ETF发行提速，新发产品聚焦恒定久期策略。此外，在收益率大幅上行的市场环境下，利率对冲策略可有效降低回撤，是2022年最为亮眼固收策略；四是加息背景下主动管理ETF吸引力略有下降，规模与资金净流入双双下滑，超短债领域主动管理ETF具有超额收益，其他领域主动管理ETF超额收益并不明显；五是ESG投资关注度提升，固定收益ESG ETF规模增速显著高于固定收益ETF，全年资金净流入14亿美元。
境内债券指数化产品市场规模持续增长，产品类型仍以政金债指数型基金为主。随着投资者固收资产配置需求日益多元化，2022年，短融ETF与同业存单指数产品仍维持较高增速。同年，跨市场债券ETF作为创新产品正式成立，此类产品在保留指数基金税收优势的同时，又具备高透明度、高投资便利性等优点，有利于促进交易所、银行间市场互联互通，提高债券流动性，进而提升债券ETF流动性，未来发展可期。
(资料图片仅供参考)
展望2023年，随着个人养老金制度落地、基金投顾等业务持续开展、指数化投资理念的进一步普及，固定收益指数化产品或迎来更多增量配置需求：一是短债、同业存单等现金管理型指数化产品有望继续成为境内固定收益指数产品突破口和规模增长点；二是投资便利、资金利用率高等产品优势，将助力债券ETF发展进入快车道；三是为更好引导资源优化配置、落实国家战略部署、助力实体经济实现高质量发展，聚焦高端装备、新基建、新经济等产业债主题指数的关注度有望提升；四是随着银行、保险、理财子公司等机构对固定收益指数的关注度持续提升，固定收益指数化产品的应用场景将日趋多元化。
一、美国固定收益ETF市场概况
（一）数量、规模持续增长，产品规模集中度高
截至2022年底，美国市场固定收益ETF数量共568只，规模约为1.32万亿美元，同比增长3.3%，相比去年同期的17.25%，增速大幅下滑。
数据来源：Bloomberg，中证指数
图1 美国市场固定收益ETF发展概况
从产品规模集中度来看，Top 10 ETF规模合计为4626.5亿美元，占比35.2%，相较2021年前10大ETF规模占比下降约2.6%。前10大ETF多数为BlackRock和Vanguard早期发行产品，老牌发行人竞争优势明显。标的指数期限囊括短期和中期债券，资产类别覆盖公司债、国债、市政债和综合债，规模排名前三的ETF标的指数均为综合债指数。
表1 Top 10的固定收益类ETF
数据来源：Bloomberg，中证指数
（二）新产品稳步推出，主动管理布局加速
全年新发固定收益ETF90只，同比增长34%，规模约45.1亿美元，同比下降8%。其中，规模居首的是JPMorgan Inflation Managed Bond ETF，为主动管理ETF，提供通胀保值收益，且由原共同基金转换而来，规模约为8.5亿美元，占新发产品规模约19%；规模紧随其后的是Capital Group Core Plus Income ETF，为主动管理的宽基ETF；其余产品平均规模仅约0.37亿美元。
从新发ETF类型来看，主动管理ETF仍为重要赛道，共新发49只，规模合计31.83亿美元，占新发产品规模的71%；传统被动管理ETF共新发28只，其中6只皆为固定到期日ETF，是iShares和Invesco对其固定到期日ETF产品系列的补充。
表2 2022年新发固定收益ETF类型
数据来源：Bloomberg，中证指数
（三）资金流入增速放缓，更偏好具有低风险特征的国债指数产品
美国固定收益ETF全年资金流入约2049亿美元，同比下降5.3%，更偏好具有低风险特征的国债指数产品。其中，资金流入前10的ETF中7只为国债ETF，标的覆盖超短期、短期、中期、长期国债指数和浮息国债指数。资金流入排名第一的为iShares 20+ Year Treasury Bond ETF，投资于超长期国债，规模增速约52.7%。产品头部效应愈加明显，排名前10的ETF产品资金流入占全市场固定收益ETF资金流入的33%，均为传统被动管理ETF，虹吸效应明显。
表3 资金净流入前10的固定收益ETF
数据来源：Bloomberg，中证指数
2022年，美债收益率震荡上行，信用风险进一步分化，投资者对公司债投资更为谨慎，相较投资级公司债ETF，高收益公司债ETF面临较大资金流出，如iShares Fallen Angels USD Bond ETF规模减少约26亿美元，VanEck Fallen Angel High Yield Bond ETF规模减少约15亿美元。此外，部分TIPS ETF面临大幅资金流出，如iShares TIPS Bond ETF资金流出居首，规模减少约88亿美元，该产品具有的较长久期使其面临一定的赎回压力。
（四）发行人市场份额高度集中，竞争格局未有明显变化
固定收益ETF发行人整体竞争格局未发生明显变化，老牌发行人依然领跑。BlackRock、Vanguard和State Street Global Advisors资产规模依然位居前三，存量产品规模约占全市场的81%；前10大发行人产品规模占比约95%，市场结构与过去两年保持一致。其中，BlackRock位居首位，其固定收益ETF数量和规模分别为115只和5737亿美元，产品规模占比约为43.6%。
表4 固定收益类ETF前10大发行人
数据来源：Bloomberg，中证指数
（五）ETF费率中枢下移，零费率产品规模上升
ETF费率中枢持续下移。JPMorgan宣布于2023年2月将JPMorgan Beta Builders U.S. Aggregate Bond ETF费率由0.07%下调至0.03%，与规模排名第二的AGG费率一致。此外，第二只“零费率”固定收益ETF问世，2022年2月发行的Goldman Sachs Access Emerging Markets USD Bond ETF将在1年内维持零费率。BNY Mellon于2020年4月发行了首只“零费率”固定收益ETF，即BNY MellonCore Bond ETF，跟踪彭博巴克莱美国综合债指数，初始募集规模约为5600万美元，最新产品规模已达4亿美元。
低费率是固定收益ETF的典型特征，但随着费率逐年降低，未来费率大幅下调的趋势或不可持续。优化资源配置，提高运营效率，探索创新路径，树立优势品牌仍是固定收益ETF未来发展的重中之重。
数据来源：Bloomberg，中证指数
图2 固定收益ETF费率均值
二、美国市场固定收益ETF创新发展概况
（一）Smart BetaETF发行提速，聚焦恒定久期产品
全年新发Smart Beta ETF产品共13只，管理规模约为3.74亿美元。其中，8只ETF为BondBloxx发行的恒定久期国债ETF，久期设置分别为6个月、1年、2年、3年、5年、7年、10年和20年，这也是BondBloxx首次发行固定收益ETF，规模合计约2.67亿美元。恒定久期策略是基于利率风险因子的策略，采用量化方法，通过优化组合权重调整组合久期。相同类型Smart Beta ETF还有Northern Trust发行的3年、5年恒定久期TIPS ETF，其中3年恒定久期TIPS ETF 2022年资金流入约9亿美元，在固定收益Smart Beta ETF中排名第一，策略关注度较高。恒定久期策略采用月度调样以保持目标久期，产品运作时，每月末需调整持仓比例，其对标的券流动性要求较高，因此现有ETF标的选择了流动性相对较好的国债和TIPS。
截至2022年底，固定收益Smart Beta ETF共74只（不含主动管理），同比增加23%，规模合计约270.39亿美元，同比下降22%，规模约占固定收益ETF总规模的2%，全年资金净流入整体为负。从策略类型来看，相较2021年，资金流入趋势反转，高收益债Fallen Angel策略ETF资金大幅流出，2021年资金流入排名前2名的iShares Fallen Angels USD Bond ETF和VanEck Fallen Angel High Yield Bond ETF今年资金净流出排名前2，最近1年收益分别为-11.56%和-12.18%，收益低于普通高收益债ETF。
表5 规模净流入前10的Smart Beta ETF
数据来源：Bloomberg，中证指数
除恒定久期策略外，获得较多资金流入的Smart Beta ETF策略还包括基本面策略、利率对冲策略等，相关代表性ETF如下：
Ø FlexShares High Yield Value-Scored Bond Index Fund投资于高收益公司债，根据公司投融资活动、偿债能力和盈利能力的可靠性及可持续性评估信用得分，剔除信用得分后10%的发行人；根据到期时间、上市时间、债券余额等因素计算流动性得分，剔除流动性得分后5%的债券；在限制条件下，根据估值、利差分析计算最大化价值得分确定指数样本；
Ø Goldman Sachs Access U.S. Aggregate Bond ETF投资于美国综合债的同时，通过高盛Smart beta投资策略进行指数增强。针对投资级别债券和高收益债券，采取差异化基本面筛选指标：对于投资级别公司债，在不同行业中，根据营业毛利率和杠杆率进行等权重综合排序，选取综合排序较高的债券作为指数样本；针对高收益公司债，在行业内按照债券还本付息（Debt Service）和杠杆率进行综合排序，并选取综合排序较高的债券作为指数样本。
2022年收益为正的固定收益Smart Beta ETF仅有5只，其中4只为利率对冲ETF，收益最高的产品为WisdomTree Interest Rate Hedged U.S. Aggregate Bond Fund，获取1.34%的年度收益。利率对冲为2022年度较为成功的策略，在投资于固定收益组合的同时，加入国债或国债期货空头头寸，使得组合久期中性，以实现利率对冲的目的。
（二）主动管理ETF规模与资金净流入双双下滑
2022年美联储加息7次，共累计加息425个基点，受此影响，主动管理ETF吸引力有所下降。全年新发主动管理ETF产品共49只，管理规模达31.83亿美元，同比下降27.20%。JPMorgan近期将JPMorgan U.S. Aggregate Bond ETF，JPMorgan Corporate Bond Research Enhanced ETF和JPMorgan High Yield Research Enhanced ETF三只主动管理ETF转变为被动管理ETF。
截至2022年底，主动管理ETF共230只，规模1395.78亿美元，同比下降0.44%，规模约占固定收益ETF总规模的11%。全年资金净流入约为93.74亿美元，仅为去年的27.49%。同时，主动管理ETF全年资金净流入约占固定收益ETF总资金净流入量的4.57%，显著小于去年的15.8%。其中，产品规模最大的仍为JPMorgan Ultra-Short Income ETF，规模同比增长27.1%，相较其他超短期ETF，该ETF费率低，具有较好流动性，受到市场青睐。
从资金配置趋势来看，投资于短债、超短债的主动管理ETF依然获得较高的资金流入，JPMorgan Ultra-Short Income ETF资金流入约49亿美元，成为2022年最受欢迎的主动管理ETF，过去1年收益约为0.86%。从收益水平来看，超短债领域主动管理ETF收益水平更为可观。以美国市场投资级超短债ETF为例，剔除杠杆和杠杆反向产品后，主动管理ETF收益略高于被动管理ETF，4只传统被动管理ETF2022年收益均值约为0.91%，而4只主动管理ETF2022年收益均值则为1.00%。
数据来源：Bloomberg，中证指数
图3 超短债ETF收益对比
而在其他领域，主动管理ETF超额收益并不明显。以主动管理ETF（BOND）和被动管理ETF（AGG）为例，其中，BOND为PIMCO旗下规模第二大主动管理ETF，投资于核心固定收益证券；AGG跟踪指数为彭博巴克莱美国综合债指数，投资范围、久期与BOND均具有一定可比性。从2022年收益水平来看，BOND收益为近十年来首次表现略落后于与AGG。
数据来源：Bloomberg，中证指数
图4 BOND和AGG收益表现对比
（三）固定收益ESG投资关注度提升，ESG ETF规模小幅增长
截至2022年底，存量固定收益ESG ETF共19只，规模合计约64.76亿美元，同比增长14.42%，而固定收益ETF2022年同比增速仅为3.3%；全年资金净流入约14亿美元，其中资金净流入最多的是iShares ESG Aware U.S. Aggregate Bond ETF，约8亿美元；规模最大的ESG ETF为iShares ESG Aware U.S. Aggregate Bond ETF，最新规模约22.6亿美元，规模增速为29.89%。
从收益水平来看，19只ESG ETF收益均为负值。以BlackRock早期发行的3只ETF为例，将其与市场上相同久期、相同信用风险的产品比较后发现，2020年有3只ESG ETF相较传统ETF获得超额收益，2021年以来，ESG ETF无明显超额收益。
表6 ESG ETF与传统ETF收益对比
数据来源：Bloomberg，中证指数
三、境内
固定收益指数化投资发展概况
境内固定收益指数化投资起步相对较晚，产品多集中于短久期利率债指数基金，产品发行人数量众多，市场竞争激烈，相较境外成熟市场，境内市场尚未显示出发行人市场份额集中的现象。此外，债券Smart Beta指数仍处于萌芽阶段，产品数量及规模相对较小。整体来看，2022年境内债券指数化投资特征如下：
（一）规模持续增长，产品类型仍以政金债指数基金为主
截至2022年底，境内存量债券指数产品共204只，规模合计约5558亿元，同比增长约90%。其中，债券ETF 18只，合计440亿元，规模占比8%，规模同比增长约139%。当前，利率债指数产品仍是固定收益指数产品规模占比最大的产品类型，规模合计约2708亿元，占全部固定收益指数型基金规模的49%；其次为同业存单指数基金，规模合计约1702亿元，规模占比为31%。
表7 2022年底债券指数产品概况
j
数据来源：中证指数
2022年，新成立固定收益指数产品49只，募集规模合计2541亿元。新发固定收益产品主要以利率债和同业存单为主，其中新成立利率债指数基金15只，规模合计621亿元，规模占比24%；新成立同业存单指数基金32只，规模合计1915亿元，规模占比75%。
（二）短融ETF增长迅速，短期限ETF品种认可度提升
短融ETF是目前市场上首只以银行间债券为投资标的的债券ETF，采用全现金申赎模式，是场内市场继货币ETF后又一短期限流动性管理工具。计价方式上，短融ETF采用市值法计价，相比货币ETF弹性更高，在牛市期间能获得更高的收益。随着货币ETF收益持续下行，及2022年A股市场的震荡走低，跟踪中证短融指数的海富通短融ETF市场认可度提升，产品规模于2022年5月突破100亿元，成为境内首只规模破百亿的债券ETF。
（三）跨市场债券ETF上市，创新发展可期
2019年5月，中国证监会、中国人民银行联合发布通知，拟推出以跨市场债券品种为投资标的、可在交易所上市交易或在银行间市场协议转让的债券指数公募基金。2020年1月15日，沪深交易所分别发布了《关于银行参与交易所债券交易结算有关事项的通知》，明确了商业银行可以参与以债券和资产支持证券作为投资标的的基金的认购、申购、赎回与交易，有助于提高商业银行参与债券ETF投资的积极性。
在政策铺垫下，跨市场债券ETF出现新进展。2020年12月，上交所和深交所就跨市场债券ETF相关业务细则的有关条款进行修订，补充了“买卖、申购、赎回跟踪标的指数成份证券包括银行间债券市场交易流通品种的交易所交易基金的基金份额”的相关规定。
2022年初，沪深交易所等五家机构联合发布《银行间债券市场与交易所债券市场互联互通业务暂行办法》，明确了互联互通机制的总体安排和业务要点。办法中的互联互通，是指银行间债券市场与交易所债券市场的投资者通过两个市场相关基础设施机构连接，买卖两个市场交易流通债券的机制安排，包括“通交易所”和“通银行间”两部分。
随着交易所市场、银行间市场互联互通的日益推进，2022年二季度以来，多家基金公司上报了跨市场债券ETF，跟踪标的均为政金债指数，8月第一只产品募集成功。截至2022年底，共有5只政金债ETF募集成功并上市交易，合计募集规模243亿元。
现阶段，债券指数基金规模远高于债券ETF，跨市场债券ETF的模式在保留指数基金税收优势的同时，相较指数基金仍具有透明度高，投资时效性高等诸多优势。此外，跨市场债券ETF有利于促进交易所、银行间市场的互联互通，提高债券流动性，进而提升债券ETF流动性。
（四）同业存单指数基金规模持续扩容
相较其他货币市场工具或券种，同业存单具备发行人集中度高、信用评级向中高等级倾斜、一二级市场流动性佳等优点。自2021年末同业存单指数基金正式成立以来，2022年此类产品市场规模持续增长，至今已达1702亿元，成为境内债券指数化投资的重要构成。同业存单指数基金产品以净值化形式管理，主要面向零售客户，为投资者布局低波动、高流动性的低风险理财工具提供新选择。
同业存单指数产品优势主要体现如下：一是同业存单AAA指数基金具备久期优势，其跟踪标的要求剩余期限不超过1年，相较之下，货币基金配置标的的平均剩余期限不超过120天；二是采用市值法估值，其流动性风险相较成本法估值的货币基金更低；三是在信用相对宽松的趋势下，指数型产品的到期收益率与年化收益率相较货币基金具有一定优势。
四、中证固定收益指数概览及应用展望
（一）中证指数为固定收益指数化投资提供多样化投资标的
截至2022年底，中证指数共管理固定收益指数535条。按债券类型可将指数族系细分为：利率债指数系列、地方债指数系列、信用债指数系列、综合债指数系列、可转债及可交换债指数系列、资产支持证券指数系列、货币市场工具指数系列及其他固定收益指数系列，并可按期限、信用等级、策略、主题、绿色及ESG等维度进一步细分，可为广大投资者提供丰富的业绩参考基准和投资标的。相关特色指数系列介绍如下：
1、短期限固定收益指数系列
中证指数已发布数十条短期限债券指数，涵盖债券类型包括综合债、利率债、信用债及货币市场工具，代表性指数包括中证同业存单AAA指数、中证短融指数等。其中，短期限固定收益指数系列在可投资级信用等级基础上进行进一步细分，并配套布局丰富的投资策略。此类指数整体收益较为可观，具有投资容量大、信用级别高、波动较低等特点，可为市场机构提供差异化的短期限流动性管理指数产品投资标的。
2、恒定久期与关键期限利率债指数系列
恒定久期指数的特点在于投资组合久期稳定，价格受利率波动的影响可预期、风险可控。从国际经验来看，指数久期多以中短期为目标，使得产品能够在降低利率风险的前提下保障一定收益。
关键期限指数特点在于（1）关键期限新发券数量多，定价更加市场化，流动性佳，易于产品投资管理；（2）各关键期限与相应国债期货剩余期限大致匹配，利于产品利率风险管理；（3）各关键期限风险收益特征存在差异，便于投资者区分选择，具备较强的产品布局潜力。
3、ESG债券指数系列
中证ESG债券指数系列，将ESG评价引入债券指数编制，相较常规指数，其突出样本发行人的责任投资特征，为风险偏好相对较低的投资者或责任投资者提供更为稳健的投资标的。研究显示，ESG评价高的发行人信用利差较小、融资成本较低、发生信用风险事件的概率较低，因而投资于高ESG评价发行人存续债券可获取更为稳健的收益。
4、主题债券指数系列
债券主题投资是通过识别宏观经济长期发展趋势以及持续驱动因素，将受惠的相关产业、发行人或债券纳入投资范围，是一种长期的、以增长为导向的投资策略。主题投资侧重长期增长，为投资者提供多元化投资机会，尤其是疫情后全球经济复苏过程中，主题投资有利于把握结构化的市场趋势。中证主题债券指数系列从发行人所处行业、业务营收、企业性质及债券募集资金用途等多维度构建主题债券指数，为市场机构研究、投资特定主题债券提供丰富供给。已发布的代表性主题债券指数包括碳中和主题债券指数系列、新经济债券指数系列、新基建债券指数系列、高端装备债券指数等。
5、可转债及可交换债指数系列
可转债与可交换债风险收益特征区别于一般债券，且流动性较好。中证指数基于宽基指数，开发了系列可转债与可交换债策略指数与成份指数，包括中证转债平衡策略、非银转债质量等指数，同时结合转债特性开发了偏股转债指数系列，为市场提供差异化投资标的。
6、债股利差指数系列
中证债股利差指数系列根据沪深300指数与10年国债收益率股债利差水平，动态调整组合内的债券、现金、股票及可转债等多类资产权重，具有投资风格稳定、风险对冲工具属性强、可投资性高、收益波动较低等特征，可满足各类机构的投资需求，应用场景广阔。
7、REITs指数
REITs是以基础设施项目为底层资产、以公募基金为载体，并将产生的绝大部分收益分配给投资者的标准化金融产品，具有类固收产品属性。REITs具有流动性较高、长期收益相对稳定等特征，能有效盘活存量资产，拓宽社会资本投资渠道，提升直接融资比重，增强资本市场服务实体经济质效。中证REITs（收盘）指数于2022年12月15日正式发布，从沪深交易所上市时间超过三个月的REITs中，选取过去一年日均成交金额超过500万元的REITs作为指数样本，指数兼具市场表征性与可投资性。
（二）指数应用展望
展望未来，2023年境内固定收益指数产品发展趋势主要包括：
1、现金管理指数产品有望继续成为固定收益指数产品突破口和规模增长点
一方面，短融ETF规模于2022年突破100亿元，成为境内首只规模破百亿的债券ETF，场内短期流动性管理工具属性得到市场高度认可。另一方面，同业存单指数基金成功发行，个人投资者占比较高，打破了以往固定收益指数型产品以机构投资者为主要客户来源的局面。随着投资者对短期限流动性管理需求的日益提升，现金管理型指数产品有望继续成为境内固定收益指数产品突破口和规模增长点。
2、债券ETF发展有望进入快车道
2022年，首批政金债ETF的成功发行，为市场机构投资政金债提供了新的投资途径。随着投资者对债券ETF投资习惯的逐步养成，债券ETF的投资便利、资金利用率高等产品优势有望进一步挖掘。目前，中证指数已发布利率债实时估值，并提供债券ETFIOPV服务，将为ETF日内交易提供更为有效的参考指标，助力投资者和做市商捕捉交易机会，提升债券ETF流动性。随着用户习惯及基础数据的进一步完善，债券ETF有望迎来快速发展阶段。
3、产业债等主题信用债指数受关注程度有望提升
党的二十大报告指出，要坚持金融服务实体经济的宗旨，提升金融供给与实体经济的匹配性，引导金融资源更好地支持经济社会发展的重点领域和薄弱环节。聚焦高端装备、新基建、新经济等主题信用债指数化产品有望成为市场关注焦点。通过投资以上述指数为标的基金、理财产品，可更好引导资源优化配置、落实国家战略部署、助力实体经济实现高质量发展。
4、指数应用场景将日趋多元化
随着银行、保险、理财子公司等市场机构对固定收益指数应用的关注度不断提升，固定收益指数应用日趋多元化。固定收益指数型产品充分发挥其风险分散、规则固定、成份穿透等优势，正逐步成为各类机构投资者资产配置中不可或缺的部分。个人投资者对固定收益指数型产品的认可度有望进一步提升。
未来，随着互联互通等债券市场对外开放进程的加快，债券市场运行效率将进一步提升，投资者结构将逐步完善，债券市场流动性将持续提高，这些都将有利于固定收益指数产品的发展。随着个人养老金制度落地、基金投顾等业务持续开展、指数化投资理念的进一步普及，固定收益指数化产品或迎来更多增量配置需求。
（稿件来源：中证指数有限公司）
编辑：牛势坤
声明：新华财经为新华社承建的国家金融信息平台。任何情况下，本平台所发布的信息均不构成投资建议。
